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La Grecia dovrebbe dichiarare default e abbandonare l’euro

La Grecia è bloccata in un circolo vizioso di insolvenza, scarsa competitività e una depressione sempre più profonda. Aggravato da una draconiana austerità fiscale, il debito pubblico sta andando verso il 200 per cento del prodotto interno lordo. Per sfuggire, la Grecia deve iniziare adesso un default ordinato, uscire volontariamente dalla zona euro e
tornare alla dracma.

Il recente accordo di scambio del debito in Europa offerto alla Grecia era una fregatura, garantendo una riduzione del debito molto meno di quanto il paese aveva bisogno. Se si osservano a fondo le cifre, prendendo in considerazione i grossi edulcoranti che il piano ha dato ai creditori, la riduzione del debito vera è in realtà vicina a zero.

Attualmente una opzione migliore per il paese potrebbe essere quella di respingere questo accordo e, sotto la minaccia di default, rinegoziarne uno migliore.

Eppure, anche se la Grecia stesse per dare presto sollievo reale e significativo al suo debito pubblico, non potrebbe tornare a crescere a meno che la competitività venga rapidamente ripristinata. E senza un ritorno alla crescita, i suo debito rimarrà insostenibile.
Problematicamente, comunque, tutte le opzioni che potrebbero ripristinare la competitività richiedono il deprezzamento reale della valuta.
La prima di queste opzioni, un forte indebolimento dell’euro, è improbabile mentre gli Stati Uniti sono economicamente deboli e la Germania super-competitiva.
Una rapida riduzione dei costi unitari del lavoro, attraverso riforme strutturali che hanno aumentato la crescita della produttività in eccesso dei salari, è altrettanto improbabile. La Germania ha impiegato 10 anni per ristabilire la propria competitività in questo modo, la Grecia non può aspettare in depressione per un decennio.
La terza opzione è una rapida deflazione dei prezzi e dei salari, nota come “svalutazione interna”. Ma questo porterebbe a cinque anni di sempre più profonda depressione, rendendo il debito pubblico più insostenibile.

Logicamente, quindi, se queste tre opzioni non sono possibili, l’unica strada rimasta è quella di lasciare la zona euro. Un ritorno ad una moneta nazionale e un forte deprezzamento farebbe ripristinare rapidamente la competitività e la crescita, come è stato in Argentina e in molti altri mercati emergenti, che hanno abbandonato i loro picchetti sulla valuta.

Naturalmente, questo processo sarà traumatico. Il problema più significativo sarebbero le perdite in conto capitale per le istituzioni finanziarie del nucleo della zona euro.

Durante la transizione, le passività estere in euro del governo della Grecia, banche e società sarebbero in sovratensione. Tuttavia questi problemi possono essere superati. L’Argentina lo ha fatto nel 2001, quando convertì in pesos i propri debiti in dollari. L’America in realtà ha fatto qualcosa di simile anche nel 1933, quando il dollaro si deprezzò del 69 per cento e fu abrogata la clausola aurea.

Una simile unilaterale “dracmatizzazione” dei debiti in euro sarebbe necessaria e inevitabile. Le principali banche dell’area euro e gli investitori potrebbero anche subire grosse perdite in questo processo, ma sarebbero gestibili – se queste istituzioni vengono adeguatamente e aggressivamente ricapitalizzate.

Evitare una implosione post-uscita del sistema bancario greco, tuttavia, può purtroppo richiedere l’imposizione di misure stile Argentina – come giorni festivi e controlli sui capitali – per evitare una ricaduta disordinata.

Realisticamente, danni collaterali si verificheranno, ma questi potrebbero essere limitati se il processo di uscita è ordinato, e se verrà fornito il sostegno internazionale per ricapitalizzare le banche greche e finanziare le difficoltà fiscali e la transizione nel bilancio con l’estero.

Alcuni sostengono che il PIL reale della Grecia sarà molto più basso in uno scenario di uscita rispetto al duro percorso di deflazione. Ma questo è chiaramente un errore: anche con la deflazione cadrà il potere d’acquisto reale dell’economia greca e il valore reale delle sue ricchezze.

Attraverso il deprezzamento nominale e reale, il percorso di uscita ripristinerà la crescita immediata, evitando un decennio di deflazione depressiva.
Coloro che sostengono che il contagio trascina gli altri in crisi sono fin troppo pessimisti.
Altri paesi periferici hanno, in stile greco, problemi di sostenibilità del debito e anche di competitività, il Portogallo, per esempio, può finalmente tentare di ristrutturare il proprio debito e anche uscire dall’euro.
Economie illiquide ma potenzialmente solventi, come l’Italia e la Spagna, avranno bisogno di sostegno proveniente dall’Europa, indipendentemente dall’uscita della Grecia, anzi, una profezia auto-avverantesi sul debito pubblico dell’Italia e della Spagna, a questo punto è quasi certa, se questo supporto di liquidità non sarà provvisto. Le ingenti risorse che attualmente vengono ufficialmente sprecate nel salvataggio dei creditori privati della Grecia, potrebbero anche essere utilizzate per riproteggere questi paesi, e le banche in altre parti della periferia europea.

Una uscita greca può avere dei benefici secondari. Altre economie in crisi della zona euro avranno quindi la possibilità di decidere da soli se vogliono seguire l’esempio, o rimanere nell’euro, con tutti i costi che derivano da questa scelta. Indipendentemente da ciò che la Grecia fa, le banche dell’eurozona devono ora essere rapidamente ricapitalizzata. Per questo è necessaria una nuova Unione Europea a livello di programma, e non dipendente da stime elusive e prove di stress falsate. Una uscita greca potrebbe essere il catalizzatore di questo approccio.

Le recenti esperienze di Islanda, insieme a molti mercati emergenti negli ultimi 20 anni, dimostrano che la ristrutturazione ordinata e la riduzione del debito estero sono in grado di ripristinare la sostenibilità del debito, competitività e crescita. Proprio come in questi casi, il danno collaterale in Grecia di una uscita dell’euro sarà significativo, ma può essere contenuto.

Come un matrimonio fallito che richiede un break-up, è meglio avere regole che rendono la separazione meno onerosa per entrambe le parti. La separazione e il divorzio sono dolorosi e costosi, anche quando tali norme esistono. Non ci facciamo illusioni: un’uscita ordinata dall’euro sarà difficile. Ma guardando la lenta implosione disordinata dell’economia e della società greca, l’alternativa è molto peggio.

Nouriel Roubinì © Financial Times

(traduzione di Bruno Genovese)

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